As três boas oportunidades para o Pão de Açúcar destravar valor na Bolsa – e os muitos desafios no radar

SÃO PAULO – Apesar do francês Casino ter negado que haja um processo de venda do GPA, dono da marca Pão de Açúcar (PCAR3), após notícia do jornal O Estado de S. Paulo de que o grupo francês já teria contratado o banco de investimentos BR Partners (BRBI11) para estruturar uma operação de venda de seu controle, as notícias de segunda-feira (21) impulsionaram um novo catalisador para as ações do Pão de Açúcar.

Na véspera, os ativos já haviam subido 7,88% com a notícia de Lauro Jardim, colunista do jornal O Globo, de que o  empresário Michael Klein teria seguido os passos de Abílio Diniz e começado a montar uma posição acionária no GPA. Klein, que é o acionista de referência da Via (VVAR3) desde 2019, teria interesse em comprar o GPA caso o francês Casino decidisse vender sua posição, ressaltou o colunista.

De qualquer forma, a reportagem do Estadão reiterou que não havia negociação efetiva em curso, pois o objetivo do Casino, conforme as fontes ouvidas pela publicação, seria se desfazer primeiro da CNova, seu braço de comércio eletrônico, e do Grupo Éxito, com presença na Argentina, na Colômbia e no Uruguai.

Em relatório, Danniela Eiger, Thiago Suedt e Gustavo Senday, analistas da XP, destacaram que o papel subiu quase 8% na véspera após a divulgação da notícia uma vez que ela desencadeia uma série de eventos que potencialmente destravariam valor para os acionistas de PCAR3. Os analistas também destacaram que o avanço no processo de venda do GPA pelo Casino – o que foi negado posteriormente pelo grupo francês depois da divulgação do estudo – poderia sinalizar um avanço na operação de desinvestimento de Cnova e até do Grupo Éxito, uma vez que o Grupo passaria para uma próxima etapa de desinvestimentos.

Além disso, caso haja uma mudança de controle da companhia – o que ocorreria caso o grupo Casino vendesse sua participação -, todos os acionistas minoritários teriam direito a vender suas ações pelo mesmo preço atribuído às ações detidas pelo controlador, ou o chamado “tag along”,  uma das exigências do Novo Mercado.

Conforme destaca a Levante Ideias de Investimentos, em vista dessa possibilidade de tag along, é comum o mercado se movimentar para que as ações da companhia alvo de uma operação de fusão/aquisição se apreciem no curto prazo, de modo a ancorar um preço maior em caso de uma transação efetivada.

A participação do Casino no GPA é de 41,2%, tendo um valor próximo de R$ 4,4 bilhões de sua fatia. A saída se refere somente ao grupo dono da bandeira Pão de Açúcar, e não ao atacarejo Assaí (ASAI3), que é um negócio mais rentável e no qual o Casino quer manter, segundo afirmou o Estadão. Esse ativo tem valor de mercado bem maior do que o do GPA: R$ 22,8 bilhões. Atualmente, o GPA vale R$ 10,8 bilhões em valor de mercado.

Cabe apontar que, em 2018, o grupo francês já havia contratado uma assessoria financeira para vender a fatia detida no GPA para a redução de seu endividamento, porém o processo não foi para a frente.

Na avaliação da Levante, para os acionistas do GPA, o movimento de venda do controle pelo francês Casino seria positivo, uma vez que a companhia figura como um investimento puro do grupo francês, sem grandes apoios e parcerias estratégicas na frente operacional e pouca sinergia entre ambas as empresas, com o atual controlador agregando pouco para o desenvolvimento do GPA no Brasil.

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A Ativa Investimentos também considera a movimentação como positiva,  uma vez que teria o fim de possíveis conflitos de interesse entre a diretoria que toca hoje GPA e seu acionista majoritário. A Guide Investimentos aponta ainda que, desde que o grupo francês assumiu o comando do GPA, a companhia tem demonstrado dificuldades de crescimento e manutenção da sua rentabilidade.

Com relação a possíveis compradores, a Levante ressalta que a possibilidade de a família Klein, por meio da Via, incorporar o GPA, abre um conjunto de possibilidades de integração operacional, sobretudo na evolução do omnichannel voltado para o varejo alimentar, ainda sem grandes participações no sortimento da Via. Porém, já é um segmento que vem sendo explorado por seus concorrentes como o Mercado Livre (MELI34), Amazon (AMZO34) e Magazine Luiza (MGLU3).

A Guide Investimentos ressalta que, caso a operação ocorra, Klein poderá reencontrar resistência do rival e o ex-sócio Abilio Diniz. Há cerca de um mês, Diniz começou movimento semelhante ao adquirir ações da varejista e tentar retomar o controle da empresa fundada por sua família e da qual se retirou em 2013 após anos de conflito público com o Casino e seu controlador Jean-Charles Naouri.

Desafios no radar

As notícias podem movimentar as ações do Pão de Açúcar. Contudo, há desafios para que elas se concretizem, destacam os analistas da XP.

Danniela, Suedt e Senday avaliam que, apesar de acreditarem que notícias sobre os possíveis desinvestimentos podem trazer volatilidade para o papel, como a vista na véspera, mantêm recomendação neutra para o ativo PCAR3, com preço-alvo de R$ 39 (ou uma queda de 3,4% frente o fechamento de segunda) por verem uma baixa probabilidade de concretização dessas operações no curto prazo.

Isso principalmente dado que o desinvestimento na Cnova, que os analistas veem como mais desafiador, é colocado como  primeiro na lista e GPA Brasil, a que veem como a mais provável, é colocado como o último. Além disso, acreditam que o fato do grupo Casino estar aberto a vender todas suas operações do GPA sinaliza desafios na operação.

Com relação à venda de Cnova, os analistas veem desafios para concretização da operação no curto prazo dado que a companhia tem enfrentado um cenário competitivo mais duro, liderado pela Amazon, o que vem prejudicando sua perspectiva de crescimento, com receita estável em 2020. Além disso, o fato relevante com mais informações sobre seu aumento de capital indica um foco em levantar 300 milhões de euros na oferta primária com uma venda secundária, que envolveria a participação de 34% do GPA, ainda colocada como possível e dependente das condições de mercado.

Sobre o potencial “spin-off” (ou cisão) da Éxito, a XP lembra que, em 27 de novembro de 2019, o GPA pagou R$ 9,5 bilhões para incorporar a operação através de uma oferta pública de aquisição de ações. Desde então, o peso colombiano apreciou quase 25%, enquanto os resultados da companhia têm apresentado melhora. Caso o spin-off ocorra, seria um movimento inverso do realizado há menos de dois anos pela companhia e que iria de encontro com o discurso da companhia sobre as sinergias entre as operações da América Latina e Brasil, na avaliação dos analistas.

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Por outro lado, para Luís Sales, analista da Guide Investimentos, a operação de cisão da Éxito poderia destravar valor para os acionistas do GPA, cujo valor de mercado atual representa uma subavaliação do valor atribuído à unidade colombiana.

Por fim, com relação à potencial venda do GPA, ou a operação Brasil, Danniela, Suedt e Senday acreditam que há interessados na operação, com a maior probabilidade sendo a da aquisição de um investidor financeiro  ou de um investidor estratégico no setor de varejo alimentar.

Os analistas da XP destacaram preferência ao segmento do atacarejo, com Assaí como preferência, devido à combinação de uma melhor tendência de resultados de curto prazo com a retomada de bares, restaurantes e transformadores com a volta à normalidade, além de sólida perspectiva de crescimento, com projeção de crescimento médio anual de vendas do Assaí em 24% até 2023. O preço-alvo para ASAI3 é de R$ 120, ou um valor cerca de 39% acima do registrado no fechamento de segunda).

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Pão de Açúcar pode (enfim) destravar grande valor com Cnova – mas ainda vale ter a ação após a disparada?

SÃO PAULO – Na última segunda-feira (12), as ações do Pão de Açúcar (PCAR3) saltaram 9,79% sem nenhuma notícia aparente que justificasse a alta dos ativos, a não ser a visão geral de investidores de mercado de que os ativos estariam baratos.

Na sexta-feira (9), por exemplo, a Leblon Equities anunciou o GPA como sua maior posição na carteira, com 8% do portfólio, estimando valor justo da PCAR3 é de R$ 73,50, um potencial de valorização de 98,65% em relação ao fechamento da última segunda, que já foi de fortes ganhos para os ativos.

Cabe destacar que os ativos registraram forte queda, de 66% (a R$ 23,33) na primeira sessão após a cisão com o Assaí (ASAI3), em 1 de março. Porém, desde então (e até o fechamento da última segunda, em que os ativos fecharam a R$ 37), a alta dos papéis foi superior a 58%, uma vez que os analistas seguiram vendo os papéis como atrativos após a operação no início do mês passado (veja mais clicando aqui). Também havia expectativa sobre os próximos passos do varejista, incluindo eventual venda de ativos, o que já havia impulsionado os papéis em algumas sessões durante o ano.

Após o fechamento do mercado na segunda-feira, o Grupo Pão de Açúcar publicou comunicado que esclareceu a alta dos ativos. O Conselho de Administração foi informado que o Grupo Casino, seu controlador, está analisando um potencial aumento de capital de duas subsidiárias: a GreenYellow e a Cdiscount, subsidiária direta da empresa de e-commerce Cnova, na qual o GPA detém 34,17% do capital social. A Rallye, controladora do grupo Casino e do GPA, segue em situação delicada financeiramente na França e necessita realizar a venda de ativos e participações não estratégicos.

O GPA informou que recebeu bem a notícia vinda do controlador Casino, ressaltando “o excelente desempenho operacional da Cdiscount e momento favorável de mercado”. A operação objetiva acelerar o plano de crescimento da companhia, dar mais liquidez para as ações em circulação e uma potencial redução da participação na companhia tanto pelo Casino quanto pelo Pão de Açúcar.

O Casino ainda avalia qual o melhor formato para realização da operação, de modo a concretizar o aumento de capital, para financiar a expansão das duas companhias sem a perda do controle. A Cnova possui capital aberto na Europa e suas ações fecharam a sessão da véspera 7,90 euros por ação, o que confere à companhia um valor de mercado de 2,90 bilhões de euros (R$ 19,7 bilhões , com o euro a R$ 6,80). Por esse cálculo, a participação do GPA valeria  R$ 6,75 bilhões.

Cabe destacar que o GPA tem vocalizado seu interesse em desinvestir da Cnova há algum tempo e, com isso, as ações registram um salto na esteira desta notícia. Após o salto da véspera, os ativos PCAR3 registravam, nesta terça, às 12h22 (horário de Brasília), ganhos de 5,78%, a R$ 39,14, acumulando alta de 16% em dois pregões. Na máxima do dia, os ativos PCAR3 chegaram a subir 7,97%.

Neste cenário de forte alta dos ativos, apesar de avaliarem a transação como positiva e com um bom potencial para destravar valor, os analistas da XP e do UBS possuem uma certa cautela após o anúncio.

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Em relatório (veja mais clicando aqui), Danniela Eiger, Thiago Suedt e Gustavo Senday, analistas da XP, avaliaram que os preços de PCAR3 atuais já refletem uma probabilidade de 40% de que a transação irá ocorrer.

Deste modo, os analistas reduziram a recomendação dos ativos PCAR3 de compra para neutro, apesar de terem elevado o preço-alvo para os ativos de R$ 28 para R$ 39. Isso porque, desde que houve a cisão do Pão de Açúcar com o segmento de atacarejo Assaí (ASAI3) – em que a XP revisou as estimativas e reiterou recomendação de compra -, os papéis PCAR3 dispararam, sendo este um bom momento para a realização de lucros na posição.

Desafios para a operação 

A XP aponta que há desafios para que o CBD faça a sua operação de saída da Cnova no curto prazo, citando três motivos principais. Em primeiro lugar, o grupo  tem vocalizado seu interesse em desinvestir desse ativo há algum tempo, porém isso não ocorreu até o momento.

O segundo ponto é que a Cnova tem enfrentado um cenário competitivo mais difícil, em um mercado liderado pela Amazon. Em 2020, a Cnova apresentou um crescimento de venda de mercadoria bruta (GMV, na sigla em inglês), de 7,9% na base anual  e de receita líquida de 1,4%. A Amazon, por sua vez, não tem a abertura da performance por país, mas sua receita líquida da operação internacional (tudo exceto América do Norte) subiu 40% na base anual em dólares (ou próximo a 30% se calculado em euros).

Por fim, o desafio ocorre em meio ao momento de rotação de posicionamento para empresas/setores de valor dado o contexto de retomada econômica e volta à normalidade, o que pode ser um desafio para que a potencial operação ocorra.

Danniela, Senday e Suedt seguem com uma visão positiva para o setor de supermercados, uma vez que eles acreditam que o setor esteja estruturalmente melhor do que antes da pandemia. No entanto, preferem exposição ao setor através de Assaí devido à combinação de nível de valuation atrativo (16,2 vezes a relação entre o preço e o lucro esperado para 2021 – o mais baixo do setor) e sólida perspectiva de crescimento (crescimento médio anual de vendas de 24% até 2023).

Já o UBS colocou a recomendação e o preço-alvo das ações PCAR3 em revisão após o anúncio, aguardando mais esclarecimentos sobre o potencial negócio e a análise de outras oportunidades de reestruturação possíveis.

Gustavo Piras Oliveira, Gabriela Katayma e Rodrigo Alcantara, analistas do UBS, apontam que, se assumirem que a Cdiscount emitirá o equivalente a 100 milhões de ações CNova por 200 milhões de euros (semelhante à posição de dívida líquida), o Casino passará a controlar o ativo com 50,25% e a CBD será então capaz de vender 100% de suas 118 milhões de ações da CNova. A participação da CBD pode valer entre R$ 7,85 e R$ 44,9 por papel, considerando níveis diferentes de crescimento e métricas de avaliação.

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Contudo, ao olhar para as recentes cotações das ações, assumindo as condições estabelecidas pelo cenário do banco, a Cnova projeta alta de 5% das vendas em 2021, o que levaria a um valor de R$ 23,60 por papel CBD. De qualquer forma, apontam, a companhia conta com um papel altamente ilíquido atualmente, com apenas 1% de ações da empresa que estão sendo negociadas no mercado. Portanto, este não deve ser um bom parâmetro do valor fundamental que se espera que seja levado em conta na avaliação dos valores da operação.

Por outro lado, se os direitos preferenciais do Pão de Açúcar forem válidos e o negócio for bem-sucedido, o UBS diz ver potencial para criação de valor já no curto prazo.

Para Gustavo Akamine, analista da Constância Investimentos, a operação da Cnova estampa o valor de ativos do Pão de Açúcar que estavam descontados. Ele destaca que os 34% de participação do Pão de Açúcar equivalem a R$ 6,3 bilhões sendo que, considerando as ações PCAR3, o Grupo Pão de Açúcar todo vale R$ 10,4 bilhões. “Se algo que não é o core (central, operação principal) do grupo, como a Cnova, vale dois terços da empresa, imagina o core? Essa operação estampa o valor da Cnova, que é o segundo maior e-commerce da França, e traz visibilidade para a ação”, afirma o analista.

Akamine acrescenta que as ações do Pão de Açúcar têm se valorizado tanto com a cisão do Assaí quanto com a operação da Cnova, porque elas fazem uma espécie de “limpeza na operação” do grupo e permitem monetizar cada ativo de forma mais precisa. “Não é que o GPA tinha um tesouro escondido, os investidores já sabiam do valor desses ativos, mas não compravam a ação no passado porque o controlador do Casino está em recuperação judicial, então havia uma dúvida sobre essas vendas e se os ativos seriam vendidos por um valor desvantajoso. Agora, com essa operação da Cnova, o controlador tira a incerteza, mostra que vai fazer o movimento e foi acionado o gatilho que o Pão de Açúcar precisava para estampar o desconto das suas operações.”

Da especulação a uma realidade mais próxima

Na avaliação da Levante Ideias de Investimentos, independente do formato da operação, a notícia é bastante positiva para o GPA, de modo que a operação de venda de participação do PCAR na Cnova começa a se materializar, saindo do campo da especulação para uma realidade mais próxima.

Considerando as possibilidades mais latentes, a equipe de análise aponta que o mais interessante seria se o GPA e o Casino se desfizessem de parte da participação na Cnova, concretizando o aumento de capital via oferta de ações mercado. Isso  daria mais liquidez para as ações da Cnova, melhor precificando as ações para uma posterior redução total de participação, pelo menos por parte do GPA.

Na avaliação dos analistas, isso também valorizaria as ações PCAR3, beneficiando diretamente a Casino, que detém 44,1% do capital de controle da varejista brasileira.

“Fazendo um exercício matemático simples, considerando o valor de mercado atual da participação do GPA na Cnova (de 34,17%), com valor de R$ 6,75 bilhões, isso implica em um valor de mercado residual de R$ 3,18 bilhões apenas para toda rede do Grupo no Brasil (Pão de Açúcar + Mercado Extra + Éxito na América Latina), que fatura anualmente mais de R$ 50 bilhões em receita líquida, o que ainda mostra uma assimetria grande em relação à avaliação de seus pares mais próximos, Carrefour Brasil (CRFB3) e Grupo Mateus (GMAT3)”, apontam.

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Na sessão desta terça, predomina o ânimo de que finalmente uma reserva de valor para as ações do GPA pode ser destravada. Contudo, alguns analistas têm maior cautela à espera de novos desdobramentos sobre a operação.

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Após alta de 10% das ações na 2ª, GPA informa que Casino deu início aos preparativos para aumento de capital da Cdiscount

O GPA anuncia ter sido informado nesta segunda-feira, 12, pelo seu controlador, Grupo Casino, sobre o início dos “trabalhos preparatórios para potencial aumento de capital da Cdiscount”, subsidiária direta da Cnova – na qual o GPA detém 34,17% do capital social. As ações do GPA (PCAR3), dono da marca Pão de Açúcar, subiram quase 10% ontem no pregão regular.

A operação tem como objetivo habilitar o Cdiscount a acelerar seu plano de crescimento e pode também incluir uma oferta secundária de ações detidas pelo GPA.

Em comunicado ao mercado enviado à Comissão de Valores Mobiliários (CVM), a empresa informa que seu conselho de administração recebeu “de maneira positiva o lançamento desses estudos”, ressaltando a “excelente performance operacional” da subsidiária, assim como o forte potencial de crescimento do Cdiscount e o ambiente favorável do mercado de capitais.